蓝思科技研究总结（蓝思科技深度研报）

近期业务概况

行业景气度受到苹果引领，蓝思科技(SZ300433)所在行业景气度很高。疫情大体平稳后，海外大客户出货迎来恢复，2H20新机相关屏幕产品值得期待。

券商普遍看好，预计2Q20业绩仍将延续1Q20 的亮眼表现。券商也预计2H20新机的备货也即将启动，尽管部分机型备货有小幅递延，但整体量级仍将较去年有明显抬升，蓝思将会受益于备货量及ASP的双重提升，贡献2H20-2021继续确定性成长。

然而，这里我是不确定ASP也能够提升的，因为随着上游手机生产商的压价，下游玻璃盖板供货商不可避免地要降价保量，保证市场份额的。相比之下，我更看好蓝思的增量产品（智能家电、新能源汽车等）。尽管这样，蓝思作为苹果最大的屏幕供应商，还是有很强的议价能力的。

市场已经是接近一个存量市场搏杀的状态，蓝思本身是龙头无疑，所以具有头部效应。

商业模式

经调研，盖板玻璃的出货，大多数手机厂商不直接下订单，而是提供订单计划，通过间接供应商来下订单。间接供应商包括：显示器制造商、手机机身装配商等。然后组装成带面板的屏幕，再向手机生产商出货。

壁垒何在？资质认证，使得市场上有可比的高效产线不多，因为一般情况下顶级手机和下游需要1-3年去认证这个供应商，需要测试很多产品，不断来回试生产、样品、量产、反复。新的投资者很难介入。

产品认证的流程一般是：

量产之前，产品根据图纸共同开发；客户会派专员对产品和产线进行审核，如果不合格，就拿不到订单！

这个行业的本质是精密制造，谁的制造工艺好，谁就能有更强的底气面对客户。消费电子外观玻璃行业发展至今，其工艺已相当复杂，一个生产过程往往涉及上百道不同的工序，需要各类不同的制程设备，而且动辄千万级别的订单需求，更是要求公司具备垂直情况、快速交付的能力。

增长驱动力

受益于终端大客户（苹果等）智能手机出货量的不断增加、外观结构件不断升级以及全球智能手机的快速成。其实全球智能手机出货量基本是个存量市场了。5G换机潮，也不能给这个智能手机带来爆发式的增长了，宏伟的时代已经过去了。但是恰恰是这个存量市场，服务好利润高的大客户的一级供应商，就能做行业龙头，就能实现利润率的上升。

蓝思科技的净利润规模亦不断扩大，2019Q3-2020Q1期间，已连续三个季度实现对应单季度净利润的新高，尤其是2020年第一季度，在全球电子产业链深受新冠疫情冲击的情况下，公司仍实现营业收入69.50亿元，同比增长44.60%，归母净利润8.83亿元，这一优异成绩单的背后支撑是公司过去两年各项布局确立的竞争优势以及行业影响力蓝思科技第一大客户苹果(Apple)贡献的收入占比曾一度高达50%以上（2012年占比56%），对苹果过于依赖一直被认为是公司的风险之一，但在智能手机市场快速成长阶段（2009-2015年），Apple始终是智能手机外观件甚至整个市场的引领者，从研发阶段便绑定此类客户，对蓝思的成长直至确立行业领先地位的助益颇多出货量更多且更稳定。

双方是具备相互信任的基础伴随着国产安卓品牌的逐渐崛起，Huawei、小米Mi、Oppo、Vivo(HMOV)客户的收入占比亦在逐渐提升，相应地，从2017年到2019 年，蓝思科技第一大客户的收入占比逐年降低，从49.4%降低至43.1%

新产品拓展

手表、TWS 耳机等可穿戴消费电子品布局完善，迎接AIoT创新机遇。

在手表、TWS 耳机等AIoT 品类也已切入国内外重点客户，形成玻璃、蓝宝石、陶瓷（背盖组件、表壳、表冠）、金属（表壳、表冠）、触控、贴合、镀膜（玻璃、蓝宝石）等在内的一站式供应甚至组装，预计2H20及未来几年都将跟随AIoT创新潮受益。

这里需要注意研发制造工艺的重要性，因为许多后盖产品已经不是纯玻璃，而是微晶玻璃、陶瓷、PMMA等合成材料，许多附带传感器和相应功能，可以称为“功能性综合玻璃材料”。只有蓝思这样的头部企业，才能有效提升智能制造水平与生产效率，降低生产成本。

汽车电子贡献新成长动力。蓝思在Tesla客户的Model 3、Y型号车的中控屏、壁柱等车身电子切入进程顺利，占全球多数份额，且ASP稳定。券商预计未来将切入其他顶级的新车型。

蓝思在玻璃领域优势地位成型，逐渐成为组装商，而不仅仅是来料加工的供应商。

过去几年，蓝思在玻璃领域不断夯实自己的地位，一方面持续创新、引领玻璃升级，另一方面推行智能制造、精益管理，提升营运效率，成为国内外核心客户创新及供货的主要合作方，份额较同行不断拉开差距。

基于玻璃的绝对优势地位，蓝思近年来向蓝宝石、陶瓷、金属等结构件，和触控、天线及各类模组延伸，形成结构件+模组的一站式供货及组装能力。

玻璃等结构件作为手机主要的外观呈现及零组件装配载体，无论是创新重要性还是装配难度，在整个制程中都处于较高水平，蓝思有望借助玻璃等前端能力进一步在组装环节取得成功，蓝思近年来在浏阳、湘潭、榔梨、黄花等地打造相关产业集群，并开启新一轮融资，为承接组装环节的订单转移准备，蓝思有望成为中国大陆地区电子组装全面崛起背景下的重要受益者之一。

财务状况好

现金流质量高。收入的高质量，极少出现坏账情况，资金回笼速度较快，这其实也是公司与优质核心客户深度绑定所结的果实。蓝思科技在毛利率、ROE等多项指标方面与其他A 股消费电子标的相比均有优势，甚至远超平均水准，在经历了2018 年逆势扩张的阵痛期之后，自由现金流、盈利能力等的恢复情况也相当良好，以今年的报表各项指标而言，毫无疑问已经进入明确上升期

市场竞争

蓝思科技引领了中国玻璃盖板制造产业，另一个规模较大的竞争对手是没有上市的惠州伯恩光学。更小一些的产线包括舜宇光学科技、瑞声科技、比亚迪电子、合力泰、港资中南创发-维达力等。

这些竞争对手各有侧重，有的是仅服务二线客户（国内厂商），比如合力泰、比亚迪、深圳信濠精密技术等，有的是专注于苹果，或者三星等。现在市面上手机厂商出了三星、小米、苹果、华为、Oppo、Vivo以外，别的牌子占的市场比例非常小了。是一个十足的存量市场。

新的市场触及

在业务方向上，蓝思科技没有固步于消费电子视窗防护玻璃行业，而是基于在核心业务领域的技术工艺积累以及对外观结构件行业的深入理解，进行产业链的横纵向拓展，譬如进入触显模组加工以及蓝宝石、陶瓷等新材料领域。

风险

良率攀升过程：良率是看不出来的，也没有一个统一口径的披露。但是蓝思的技术和管理能力近两年逐渐凸显，良率是可以保证的。这么多新产品上限，良率都会逐渐提升的过程有一个，后面是一个平稳过程。所以蓝思的良率近两年会有一个攀升过程。看好利润率不断提升。

客户集中度高：蓝思已经不是最高，但仍有一定风险。业务拓建太急了，债务增加：蓝思最近一直在扩产，债务较一年前的状态有提升，辛亏是长期贷款。现金充足可以抵消一部分，但仍然有风险。