五粮液：股价两次腰斩之比较（五粮液的股价为什么这么低）
自2016年年中持股五粮液以来，经历了两次腰斩：第一次是2018年，93.18元（2018.1.15）—46.06元（2018.10.30），跌幅50.57%；
第二次是2021年-2022年，357.19元（2021.2.18）—155.14元（2022.3.14），跌幅56.56%。第一次很痛苦，一是仓位重，二是2018年六月刚从信托离职谋划转型不久。现在这一次，也很痛苦，比前次略好一点，因为经历过第一次，皮糙了点，再者是长期的持股跟踪，对未来比较有信心。
一、背景资料
二、第一次腰斩的原因及修复三、第二次腰斩的原因及修复预期
四、两次腰斩之比较五、为什么经历了第一次腰斩，却没躲过第二次腰斩？六、策略展望一、背景资料1、第一次估值折价自2016年以来，五粮液相比贵州茅台有两段较长时间的估值折价，第一次是2016—2017年，估值折价大概在50%左右，这也是我在2016年年中建仓五粮液的主要原因之一。这一段时间的估值折价修复完成，是在2017年年底，五粮液当年涨幅131%。估值折价的修复有几个原因：一是大的经济环境，商务和民间消费的崛起，基本消除了政务消费缺失的影响；二是2017年李曙光执掌五粮液，二次创业，精简产品线，大幅削减贴牌产品，理顺渠道等；三是推出了员工股权激励，受到市场的普遍欢迎。关于这次估值折价，可参考招商证券2017年7月的研报《五粮液：估值折价之谜》。2、第二次估值折价第二次是自2021.2.18白酒调整以来。仅从一个角度看，按2022.3.22收盘价，贵州茅台1695元、2021年净利润520亿、静态估值40.94倍；五粮液164.30元、2021年净利润233亿元、静态估值27.37；估值折价33%。这一次估值折价的主要原因，一是疫情不断超预期，在品牌力明显不如贵州茅台的情况下，未来增长预期不乐观；二是自2019年年中八代普五上市以来，批价始终未能站稳1000元，未能做到量价齐升。近期五粮液管理层已经完成交接，已在控货挺价。本轮估值折价的修复，自然依靠管理层的精心管理，品牌塑造、渠道管理、产品打磨、客户维护等，最主要的，还是取决于疫情何时得到控制，消费何时恢复常态，在当前疫情状况下，很难较大幅度地缩小折价。从这个角度看，此时的五粮液，有很大的周期品的特征了。关于这次估值折价，可参考中泰证券2022年3月的研报《五粮液：价格走弱的背后是什么》3、近期信息五粮液2021年业绩预告：营收预计为662亿元，同比增15%左右；净利预计为233亿元，同比增17%左右。
公司管理层交接及2022年工作计划，详见公司公告。
二、第一次腰斩的原因及修复1、原因中美贸易战、美国科技制裁等，市场对中国经济极端悲观，消费市场首当其冲。
2016-2017年两倍涨幅，技术上需要调整。
不少资金普遍认为，白酒行业修复已经到位，消费升级暂时告一段落，后续高速增长乏力。
2、修复美国遏制中国的贸易战策略破产，在贸易战之下，中国经济依然保持了强劲的增长。
消费升级之下，白酒行业量价齐升、高速增长的周期远超大多数人的预期。2019年，五粮液很快收复失地并创新高。
三、第二次腰斩的原因及修复预期1、原因疫情的发展远超预期，经济复苏乏力，国内正常生活和消费场景始终受到干扰。渠道管理、价格管控、品牌塑造不力；五粮液批价始终未能站稳1000元。五粮液在疫情两年间，2020年增速14%、2021年增速17%，依靠自身力量已很难回到20%的增速。第一次腰斩和估值折价是错开的。本次腰斩和第二次估值折价是重叠的。2、修复预期对于第二条原因，在前任李曙光改革打下的基础之上，现任曾从钦带领下，公司会持续深化“补短、强弱、固优”，解决相应的问题。
这一次的估值修复，仅仅靠公司自身管理的提升、供给端的调整还不够。在品牌力不如贵州茅台的情况下，需要等待疫情得到有效控制、经济复苏及消费复苏，增长重回20%+。
四、两次腰斩之比较从原因上看，都是有内外因素，外因构成主要因素。
从修复上看，对内因导致的问题，第一次，优秀的管理层通过改革解决了问题；预期本次面临的内因问题，本届管理层仍能顺利解决。第一次面临的贸易战等外因，促进了国内的团结、科技自主、经济增长；本次面临的外因，预期在中央的领导下，假以时日，一定能顺利解决，无需过于忧虑。五、为什么经历了第一次腰斩，却没躲过第二次腰斩？1、对于交易型的标的，躲过大幅回撤相对容易，按严格的止损线（比如10%）执行卖出操作即可。对于之前试错的顺鑫农业、顺丰控股等，均是按此操作。
2、对于买入持有型的标的，躲过大幅回撤不是那么容易。一是对于买入持有型的标的，已经结束了试错阶段，本身就是从中长期的视角来持股，忽略波动回撤的。为什么对买入持有型标的不设止损线止盈线？线的设置，会带来交易频率的提升，造成交易压力，还会造成筹码的丢失，比如一个十倍股，可能会在一倍两倍收益的时候因为躲避回撤而丢失筹码。
二是股价涨跌的因素很多，基本面、市场情绪、资金松紧等，在股价跌破估值中枢之后，受市场情绪等影响还会继续下跌。在估值中枢之下，对买入持有型标的的应对策略，通常是持有而不是卖出，遭遇市场悲观情绪，难免遭遇腰斩。经历第二次腰斩，我的经验教训是：
在估值泡沫至估值中枢之间的区域设置止盈线、止损线是有一定意义的，但要面临筹码丢失的风险。
更好的应对策略是，不断找到那些更优秀、更具回报潜力的标的，卖出持有标的，买入这些新的标的。
六、策略展望五粮液按2022年净利增15%，约为268亿元。按30倍估值中枢，股价约为207.11元；按40倍估值中枢，股价约为276.15元。按2022.3.23收盘价165.94元，在30倍估值中枢以下，在疫情得到有效控制、经济消费复苏的情况下，未来两到三年有较大概率实现一倍收益。在当前疫情情况下，可能不是一个能很快修复估值的标的。截至2022.3.18，ZIL策略持有五粮液15.01%，是近五年来最低的水平，历史最高接近60%。持股比例的降低，一是买入了更具潜力的标的，包括2020年7月价格100元左右的泸州老窖及不到30元的隆基股份（复权）、2021年6月4.5元左右的三峡能源等。二是，股价腰斩，持仓比例被动降低。ZIL策略，是保持现有持股比例，等待估值修复，择机增持。本文不构成投资建议。
