爱博医疗VS欧普康视：OK镜产业链 前景如何？（爱博医疗和欧普康视对比）
近年来，我国近视问题越发普遍，近视人口超6亿人（2019年），尤其是青少年近视问题趋于低龄化。
2018年，卫健委针对儿童青少年近视问题，发布了《近视防治指南》，推荐长期使用OK镜，可用于延缓青少年近视进展。
此外，爱尔眼科视光研究所所长杨智宽教授表示，角膜塑形镜（OK镜）减缓近视的发展优于普通框架眼镜，“配戴普通框架眼镜的孩子一年近视大概增长50度至75度左右，有的甚至更高；配戴角膜塑形镜的孩子一年近视仅增长10-25度左右。”
角膜塑形镜，这条产业链上：
上游为镜片、材料提供商，代表企业有博士伦、Paragon等。
中游为角膜塑形镜生产制造商，代表企业有欧普康视、爱博医疗、库珀医疗等；
下游为终端，包括患者、医院、验配机构等，代表企业有爱尔眼科。
图：产业链结构
来源：塔坚研究
看到这里，我们要思考的几个问题是：
1）角膜塑形镜行业的未来长期增长驱动力，是什么？
2）在角膜塑形镜企业中，如何布局才能具备长期竞争优势？
01
角膜塑形镜，简称OK镜，是角膜接触镜（一种戴在眼球角膜上，用于矫正视力或保护眼球的特殊镜片）的一种，叫硬性角膜接触镜。另外一种是软性角膜接触镜，即隐形眼镜。
角膜塑形镜的原理是，采用一种与角膜表面几何形态相逆反的特殊设计，通过戴镜产生的机械力学及流体力学作用，对角膜实施合理的、可调控的、可逆的程序化塑形，改变角膜的屈光力，从而达到矫正近视和延缓近视的作用。
其通常在夜间睡觉的时候佩戴，起床后摘下，可以整天拥有清晰的裸眼视力。但一旦停止佩戴，视力会快速反弹，恢复到近视原状。
图：角膜塑形镜原理
来源：国元证券
和隐形眼镜不同的是，角膜塑形镜是根据用户角膜几何形状和屈光度个性定制而成，其佩戴需要在二级以上医疗机构接受医生的检查、处方。戴镜后一年内需每个月复诊，一到两年内要更换。
目前，角膜塑形镜的主要适用人群以8岁以上青少年为主。据同济大学附属第十人民医院眼科对 71名青少年近视患者临床实验结果显示，角膜塑形镜对青少年近视矫正成功率临床统计可达90%以上。
图：近视矫正方式对比
来源：兴业证券
硬性角膜接触镜有几个壁垒：一是，高透氧性材料壁垒，二是镜片设计壁垒。
首先，透氧性要求是因为角膜的正常运作需要15%-21%的含氧量。当佩戴OK镜时，氧气的传递需要透过镜片。如果镜片透氧性较差，角膜缺氧，容易产生大量乳酸，导致水肿。
镜片透氧性高低，可以用透氧系数（DK）来衡量，DK＞90为高透氧系数，DK＜50为低透氧系数，夜戴型角膜塑形镜要求必须大于90以上。
目前，镜片材料的供应较为集中，主要是Boston系列、Paragon HDS 100、Roflufoncon E ，这三款分别来自美国博士伦、Paragon、英国Contamac。
而我国目前仅有爱博医疗（具备自主合成原材料能力）、昊海生科（收购原材料研发制造企业）尚有能力自供，但整体来看，目前仍是海外占据优势。
其次，再来看设计。市场上的角膜塑形镜的设计大多采用第三代设计——四区间设计。专利包括以下几类：
1）VST（视觉重塑治疗）设计：博士伦设计专利，日本阿尔法、美国欧几里得、韩国露晰得、中国台湾亨泰、欧普康视的镜片都是采用此设计；
2）CRT（角膜屈光矫治）设计：Paragon Vision设计专利，目前被美国菁视、Paragon Vision（被库伯医疗收购） 采用。
3）创新性基弧非球面设计：爱博医疗发明专利，其“普诺瞳”产品采用此设计。
图：透氧对比
来源：塔坚研究
今天，我们通过欧普康视VS爱博医疗VS库珀医疗（Cooper Vision）VS Bausch Health，来研究角膜塑形镜的竞争格局。
02
首先，从角膜塑形镜收入占比来看，欧普康视＞爱博医疗。具体来看：
爱博医疗——主要以人工晶状体为主（91.74%），用于治疗白内障。角膜塑形镜目前占比较低，仅3.65%。
欧普康视——主要是角膜塑形镜为主，占比67.62%。其次是护理产品（16.56%）、框架镜（13.08%）等。
库珀医疗——视光业务占比75%，以普通角膜接触镜为主，其中，复曲面镜（32%）、多焦点镜片（11%）用于散光、老花眼等屈光不正的情况，球面镜（57%，含一次性球面镜和非一次性球面）用于矫正远视等。（库珀医疗2020财年才完成对生产角膜塑形镜企业Paragon Vision Sciences的收购，暂时没有相关收入）。
Bausch Health——以博士伦产品为主（55%），其余是处方药（24%）、非处方药（14%）、皮肤疾病产品（7%）。其中，博士伦产品主要是隐形眼镜、镜片护理产品、外科仪器（ Stellaris Elite）、眼用保健消耗品等。其旗下子公司博士伦波利玛生产角膜塑形镜原材料（Boston系列）、护理产品，以及镜片专利设计授权。
图：收入结构（单位：%）
来源：塔坚研究
从2020Q3的业绩情况来看，收入规模上，Bausch Health＞库珀医疗＞欧普康视＞爱博医疗。收入增速上，国内企业高。
图：季度业绩情况
来源：塔坚研究
国内企业收入增速高于海外，主要是产品线相对单一，且角膜塑形镜在国内处于早期发展阶段，增速较高。
库博医疗的收入增速处于四家偏低水平，是受卫生事件影响，消费者降低了对各业务产品的需求，并且其在主要市场关闭了一些女性健康护理等门店，导致收入减少。
此外，海外企业的净利率远低于国内企业，一方面是毛利率偏低，涉及多个业务，拉低毛利率水平，且视光类产品大多以软性镜片为主（隐形眼镜），价格偏低；另一方面，海外企业的期间费用率更高，费用开支较大，导致净利率低。
接着，我们将维度延展，看看近几个季度的收入增长情况：
图：近几个季度收入增速（单位：%，库珀、Bausch-右轴）
来源：塔坚研究
欧普康视的收入增速一直保持相对较高的水平，主要是当时欧普康视作为我国仅有的获得角膜塑形镜生产许可的企业，需求处于上升通道中，销量处于较好水平。卫生事件后，欧普康视和爱博医疗的增速都得到快速修复。
03
再看回报方面：
图：回报情况
来源：塔坚研究
图：杜邦因子拆分
来源：塔坚研究
以上可以发现：
1）国内企业的毛利率、净利率高高于海外企业。海外企业由于业务较为多元，拉低了整体毛利率水平。并且，国内由于仅有这两家企业（欧普康视VS爱博医疗）被批准上市角膜塑形镜，因此他们的期间费用开支也较小，竞争没有海外激烈。
2）欧普康视的净利率高于爱博医疗，主要是其期间费用率低于爱博医疗。因为欧普康视其产品上市较早，渠道建设较为成熟，已具备一定规模。而爱博医疗由于尚处于市场开拓期，相关推广及会务费等费用开支较大。
3）Bausch Health净利率为负，2018年是商誉减值影响，2019年则是无形资产摊销及其他开支影响。
