2021年中资美元债供给分析（中资美元债和美债的区别）

理财 sddy008 2023-03-11 01:52 249 0

2021年中资美元债供给分析（2021.01）

一、2020年全市场到期和供给

2020年上半年，疫情冲击造成美元流动性紧张，中资美元债一级融资受到明显影响，尤其是信用资质较差的高收益级债券。但随着美国一系列财政和货币政策出台，美元流动性恢复，中资美元债融资也逐渐回归正常。

2020年美元债一级发行规模达2187.99亿美元，较2019年下降4.45%，但在到期规模增长的情况下，净融资量相较2019年下滑33.20%至792.65亿美元。

到期量来看，2015年以来，中资美元债到期量呈现逐年上升趋势，2021年到期规模合计1676.89亿美元，相较2020年增长20.18%。

从发行价格来看，由于2020年美元流动性宽松，融资成本较低，加权平均期限从4.2年拉长到5.2年，处于近三年来的最高值，而利率则下降到4.19%，同样为2018年以来的最低水平。

从发行行业结构来看，城投美元债、地产美元债受借新还旧政策调控影响，发行占比明显下降。主要受发改委2019年6月《关于对地方国有企业发行外债申请备案登记有关要求的通知》（666号文）和2019年7月《关于对房地产企业发行外债申请备案登记有关要求的通知》（778号文）对其发行外债仅能用于偿还未来一年内到期的中长期境外债务限制的影响。此外，城投美元债发行占比下降也与 2020年疫情背景下城投美元债境内发债较为畅通导致美元债发行需求下降有关。

具体来看，2020年城投美元债一级发行规模为206.85亿美元，较2019年下降38.48%，值得一提的是，2020年较低也与当年到期量低于2019年有关，再融资需求有限。

二、2021年城投美元债供给情况

对于2021按城投美元债的供给展望，我们认为主要受发行政策、再融资需求和融资成本等因素影响。

（1）发行政策

1月7日央行、外汇局决定将企业的跨境融资宏观审慎调节参数由1.25下调至1，随着近期人民币快速升值，监管也有意减少企业通过外币融资的额度。具体到行业来看，城投企业境外融资仍将受到比较严格的政策管控。自2019年6月发改委发布《关于对地方国有企业发行外债申请备案登记有关要求的通知》以来，城投境外融资受到极大限制，此前未在境外发过债的企业几乎难以拿到发改委批文到境外新发。虽然部分城投企业不在平台名单内不受政策影响，或者可以通过发行364天的超短期境外债等方式规避监管，但总的来说，这些渠道的融资规模整体比较有限。

具体来看，自2019年6月以来，城投美元债共发行208支，合计发行金额473.87亿美元，其中364结构债券仅有27支，融资金额34.38亿美元，占比分别为12.87%和7.26%，占比较小。364结构下以私募债为主，信息披露、市场流动性较差，华夏公募基金同样不允许参与364结构债券。

受监管限制，我们判断2021年城投美元债发行较难有大规模增长，期限上仍以2-3年期公募债为主，364结构仅能作为小量补充。

（2）再融资需求

由于上述发行政策影响，城投美元债境外发债的其中最主要的原因是再融资需求。当前美元债额度非常宝贵，尤其在在外债监管政策下，融资资金用途只能借新还旧，因此需要保持外债额度就必须新发接续，否则外债额度面临收缩，再融资需求较为刚性。

从到期量看，2021年城投美元债到期规模为255.66亿美元，较2020年增长138.63%，即使剔除364结构债券，到期规模也有232.52亿美元，到期规模逐年增长，这也意味着2021年城投美元债的供给将得以保证。

回归2019年以来城投美元债再融资情况，有68支新发债券发行目的为承接半年内到期的老券，再融资天数一般提前48.9天，续发规模均值为2.51亿。其中有45支新券为老券到期前两个月内发行，数量占比66.2%，因此对于新发券的跟踪，除了联系市场上主承外，同样可以关注近两个月内到期的老券。

考虑到外债额度的稀缺性，绝大部分城投美元债发行人都有再融资需求，存量232.52亿到期规模，有较大概率保持。

（3）发行成本

回顾2020年，受到境外美元流动性宽松影响，城投美元债发行利率较2019年下行152bps至3.92%，融资成本接近五年以来新低。

从定价来看，城投美元债的无风险利率以美国国债利率为锚，信用利差由境外流动性溢价、企业风险溢价组成。对于投资级、江浙区域城投美元债而言，企业风险整体可控，发行成本主要与美债利率相关性更大。

大方向上来看，虽然美联储表态对短期通胀上行有更高容忍度，年内加息的概率不大，但考虑到年内疫苗落地以后，美经济开始修复，流动性宽松加码的概率较低，而边际趋紧的节奏可能快于市场预期，即使不因通胀加息，但逐步调降美债购买规模可能性在提升，缩表预期带来的市场交易可能最早在年中开启。因此对于发行人而言，有可能会尽量提前完成到期再融资。

从2021年四个季度到期量来看，一二季度到期规模整体较少，即使考虑三季度再融资需求提前至二季度，上半年也较难看到大量供给，同时由于上半年美债利率仍处于低位，投资级城投美元债发行利率大幅上行概率不大。而在四季度，城投美元债到期量大幅提升，考虑到再融资需求的提前效应，判断三四季度将迎来供给高峰。同时叠加美债基准利率上行压力较大，下半年美债发行利率将得以提高。