对标Zara，分析新宝的爆款模式可持续性——新宝股份首次覆盖| 华安家电轻工（新宝集团）
【华安家电轻工】谢丽媛 15802117956 | 虞晓文 18505739789
“最近与大家交流，关注度很高的一个问题是：新宝的爆款模式可复制吗？是一时的热度还是长期的趋势？对于这类问题，单纯的“消费升级”、“消费细分化”理论往往令人心存疑虑。当我们发现一个新变化，既满怀欣喜，又忐忑不安，总希望能够找到可对标的先例，比如跟欧美日本对标，跟其他龙头对标。研究数日，愈发觉得新宝和Zara有着较高的相似度，特此重读Zara传记，以期能够为大家带来新的思路。本篇报告中列举了多维度的对比分析，希望能尽可能的提升Zara和新宝的可对比性，从而描绘出更具体的新宝乃至小家电、消费品行业的一个发展趋势。”
核心论点
新宝股份与Zara，无论在行业变化的表现型中，还是内在组织体系的基因型中，都有着高度的相似性。因此我们认为，新宝打造爆款的能力，具有一定的长期可持续性。在新宝打造爆款的过程中，营销能力虽然功不可没，但是核心其实在于其以消费者需求为核心、为驱动力的组织体系与企业文化，而这种特质与自主消费时代的长期趋势高度契合。
01
一
如果和Zara对标，意味着什么？
Zara进入中国市场以来受到消费者热捧，门店顾客时常络绎不绝。Zara的母公司Inditex集团成立于1975年，并于2001年上市，从1998年到2018年的20年时间里，公司收入增长了13倍，至高达261亿欧元。并且，公司的净利率维持在10%~15%的较好水平，并持续稳定提升。
图 Inditex集团收入20年增长15倍
资料来源：公司财报，华安证券研究所
图 Inditex集团净利率持续稳定提升
资料来源：公司财报，华安证券研究所
从市场份额来看，Zara所引领的快时尚在全球时装领域份额持续提升。Zara于2006年进入中国市场，其销售额份额快速提升，从2007年的0.1%增至2016年的0.8%，位列第八，包括Zara在内的各类快时尚品牌合计份额从0.3%增至3.2%。服装行业市场相对分散，2016年前15名合计份额仅12.8%。对照西欧相对成熟的市场，2016年前15名份额23.5%，其中快时尚品牌份额11.3%，约占据前15名的一半，Zara及其所在集团的市场份额分别为2.5%和3.9%，分别排名第三和第二。
根据奥维云网数据，中国厨房类、环境类、个护类小家电合计市场规模约2000亿元，其中厨房类小家电约600亿元，而新宝股份2019年内销收入规模仅17亿元。相较于服装市场，小家电的技术壁垒相对更高，市场集中度也相对更高，厨房类小家电的CR3高达80%左右。因此，在这样一个变化的市场中，如果新宝可以与Zara对标，则有较大的想象空间。下面将具体分析新宝与Zara所在市场如何处于相似的变化中，以及新宝与Zara本身如何高度相似（包括表现型和基因型两方面）。
图 Zara在中国销售额份额从2007年的0.1%增至2016年的0.8%，位列第八
资料来源：Euromonitor，华安证券研究所
注：红色为Inditex集团旗下品牌，橙色为其他快时尚品牌。
图 西欧市场快时尚品牌份额11.3%，约占据前15名的一半
资料来源：Euromonitor，华安证券研究所
注：红色为Inditex集团旗下品牌，橙色为其他快时尚品牌。
图 东欧市场快时尚品牌份额持续提升
资料来源：Euromonitor，华安证券研究所
注：红色为Inditex集团旗下品牌，橙色为其他快时尚品牌。
02
一
Zara与新宝：自主消费时代的必然产物
2.1 自主消费时代的核心变化：研发人员也要懂市场
自主消费是指以消费者主权为主导，社会尊重消费者的选择权利，消费决策由消费者根据个人喜好和收入预算，由个人或集体协商制定，消费过程的变化能够反映消费者的意愿，消费行为以个人的理性行为为基础，消费方式遵循多元化和多样化的原则。
虽然改革开放以来，消费者一直都有很强的自主消费选择权和决策权，但供给方的能力和着眼点决定了消费者可选择的范围。自主消费时代，与过去最核心的区别在于，大部分传统消费品制造业的研发环节与销售环节相独立，长期研发方向由研发团队根据公司整体战略方向及行业趋势、现有产品痛点决定。
在渠道为王的时代，在满足基础功能需求、质量要求的前提下，能够快速占领强势渠道的企业具有显著优势。消费者的选择权局限于能够买到的产品。这种形势市场会令消费者感到，在全市场难以买到十分满意的商品。
随着时代发展，尤其是互联网的发展，产品的质量、基础功能、购买渠道不再是门槛，而是底线。品牌之间的竞争逐步转向挖掘并满足消费者的需求。这似乎是消费行业发展的必然趋势，互联网行业会更快适应，但传统制造业仍需要一定反应时间，而新宝旗下的摩飞在打造爆款方面的成功则可以理解为某种偶然的尝试在这大环境下的必然趋势。
新兴的互联网企业生于新时代，天然具备挖掘消费者需求的基因，最直观可以从各互联网大厂的“产品经理”的地位看出，产品经理是指在公司中针对某一项或是某一类的产品进行规划和管理的人员，主要负责产品的研发、制造、营销、渠道等工作，而在传统的制造企业中，上述各环节的绩效考核基本是相互独立的。根据产业调研，目前传统企业的采购经理已难以转型到互联网企业，因为在互联网企业，例如网易严选、云集等，该岗位的职能更偏向于产品经理，不仅要求对产品和采购有丰富的经验，也要求对市场营销有深刻的理解。对负责产品的人进行营销绩效考核，最直接的后果，就是倒逼产品设计更加贴合消费者需求。
2.2 Zara与新宝：以消费者需求为导向的开拓者
Zara和新宝，分别是服装和小家电领域率先开启消费者需求为导向模式的开拓者。分析其相似性，我们先从服装和小家电行业的相似性，及其在自主消费时代发生变化的相似性入手。
（1）从品牌商导向到消费者导向
传统服装企业的研发设计模式为：
全球权威机构例如潘通，从美学、心理学等角度，根据以前不同时段流行的色彩和风格研究预测未来一段时间消费者心理所更喜欢的颜色；全球顶级设计师根据自己的灵感、或共同讨论，决定下一年的流行主题，并在时装周展示，凭借时装周的影响力和媒体的传播，使其成为下一年的流行趋势；各服装品牌企业根据自身战略和全球流行趋势进行企划，确定自身品牌下一年/季度的设计基调；
设计师结合企划要求完成款式设计；
样衣制作、订货会、定量定价；
大货生产。
这种模式下，由于周期较长，新品开发一般至少要提前半年到一年开始准备，以免过季。普通品牌的出货流程通常需要4至6个月，一年一般只有两个系列。
简单概括，传统服装企业的研发设计由全球权威机构、设计师决定，即“供给方决定消费者穿什么”，他们对于流行趋势的影响力确实难以否认，但从权威机构、设计师到最终的平民化落地，中间还有很多次的更改、调整、转换，不同地区消费者的偏好也有所文化差异，品牌厂商根据流行趋势最终调整出的设计未必符合消费者需求，甚至可能千差万别。上述特点造成很多企业难以设计出令消费者满意的产品。
Zara的模式不同于上述传统模式，根据Zara财报和《从0到Zara》，Zara的设计流程与传统企业相反，其研发设计思路一方面来自Zara遍布全球的专业买手和设计团队，另一方面来自前端门店信息收集。Zara旗下有近千名遍布全球的时尚买手，实时关注各地时尚风向变化、街头潮流元素等，并采购时下最流行的时装，进行研究并为设计师提供灵感。同时，设计师与线下门店和线上团队保持密切联系，从而了解消费者的偏好，Zara非常看重来自前端销售的信息反馈，包括销售数据和店员记录的定性信息。
在小家电行业同样如此。传统小家电企业的研发设计基于长期规划，例如，各公司的总研究院根据企业发展战略、消费者中长期偏好趋势（例如健康、颜值经济等）、现有产品痛点等，确定长期（3-5年）研发方向与核心技术，二级研发部门基于该规划进行中期（2-3年）产品研发设计。虽然这种模式也会考虑消费者需求，但并非完全以消费者需求作为核心进行拉动，并且对于时效性、数据颗粒度等方面重视度较低。此外，营销部门与研发部门的沟通较少，研发人员与终端消费者的距离较远，也导致他们较难在研发中考虑营销时需要体现的亮点，也难以获得及时的终端信息反馈。
在新宝的模式下，“产品经理+内容经理”助其实现了以消费者需求为核心驱动力的反向研发模式。在这种模式下，产品经理根据前端消费者观察挖掘机会、策划产品、立项，从而推动研发中心进行产品开发，再由内容经理推动营销端的“引爆”。而内容经理在最初的开发阶段则开始介入，进行内容策划。
（2）从耐用品到快消品
在服装行业，按照“快消品是指商品使用消耗过程较短的商品，一般使用消耗过程在一年以内”的定义，十年前甚至几十年前，服装具备较强耐用品的属性，但如今则具备更多“快消品”属性。随着Zara等快时尚品牌的出现、以及人们消费水平的提升，人们购买服装的频率愈发加快，关注点也从更注重功能转向更注重款式，尤其是一些样式新颖、但功能方面较鸡肋的款式也愈发受到消费者青睐。Zara上新频率非常高，显著高于同行，一年更新频率高达18季到20季，而多数服装公司为一年换4季，且Zara定价采取高性价比策略，提升了消费者的购买欲望和购买频率。
小家电正在发生同样的变化，数年前，小家电和大家电类似，更多以耐用品的身份满足广大家庭的功能需求。随着消费升级和渠道变迁，小家电逐步经历“快消品化”的过程。小家电“网红爆款”的发展路径大致可概况如下：
（1）2014年左右，国人从日本代购电饭煲兴起，主要驱动力是消费升级、对小家电产品力的重视；
（2）2016年左右，电商渠道后红利时期，电商不再是低质量的代名词，“双11”等促销节催生小家电“网红爆款”兴起，代表产品有苏泊尔的饭煲、水杯，摩飞的便携式榨汁机等，彼时小家电的线上销售占比已达40%；
（3）2018-2019年，抖音、快手等内容平台带动直播电商兴起，电商娱乐化，小家电的低单价、高颜值、新奇有趣的特性与直播带货的场景契合，掀起一波爆款风潮，代表产品有九阳Line Friends联名款、摩飞多功能料理锅、小熊创意小家电等，冲动消费在小家电领域占比进一步提升。
而快消品和耐用品的区别主要在于：
图：快消品的周转周期更短、更易引起冲动消费
资料来源：华安证券研究所整理
快消品属性的提升，使小家电在家庭消费中具备“口红经济”的效应。（1）在经济不景气时期，或对于不具备经济实力买房、买车、装修的家庭而言，小家电即是家庭消费中的“口红”，仅几百至几千元即可大幅提升生活品质；（2）疫情期间，这一效应更加明显，大家宅家无法出门，经济受挫的情况下，人们将注意力集中在家庭，小家电的消费以较低成本带来极大的幸福感提升，从小熊电器、新宝股份一季度亮眼的业绩表现即可看出。
03
一
Zara与新宝内在系统：基因型同样高度相似
以Zara对标新宝，不仅仅是因为其所在行业变化以及快速上新、以消费者为导向的研发设计这一类表现型的相似，更在于其内在系统的基因型的相似，包括研发、供应链、营销等各方面。这种内在系统的相似基本可从研发环节、生产环节、上市营销环节三个角度进行分析。
（1）研发环节
服装企业：
传统服装企业：企划（结合公司战略和各大秀场流行趋势确定接下来一年/季度的设计基调）→设计师结合企划要求完成款式设计、样衣制作、订货会、定量定价→大货生产。由于周期较长，新品开发一般至少要提前半年到一年开始准备，以免过季。通常一年上市4个系列。
Zara：Zara旗下时尚买手时刻在全球采购潮流单品、观察街头流行风格，前端门店实时将动销数据、顾客信息反馈给总部→Zara设计师时刻根据全球流行走势快速设计新品→选稿、定稿、生产、上市。Zara一年上市18~20个系列。
小家电企业：
传统小家电企业：研究部确定未来3-5年研发方向→讨论确定中短期研发计划→研发设计、产品定型、生产、上市。
新宝：产品经理时刻分析消费者数据、挖掘最前沿需求，同时内容经理进行内容策划→产品经理与研发团队合作快速设计新品→研发设计、产品定型、生产、上市→内容经理进行营销推广、引爆市场。
（2）生产环节
在生产环节，小家电和服装行业具备一定的相似性：品类繁多、非标程度高。
服装行业：
传统服装企业：大批量、长周期生产，在成本vs速度中优先选择低成本。
Zara：最初聚集大量低成本的家庭小作坊生产，现在已实现模块化，大幅提升效率，实现小批量、快速生产，同一型号断货不补，在成本vs速度中优先选择快速响应能力。
小家电行业：
传统小家电企业：大批量、长周期生产，尽可能实现规模效应。
新宝：将几十个品类按大类划分，模块化生产，从而实现较大批量的快速生产。爆款新品初期会出现断货，公司根据市场情况及时补充生产，减少库存。
（3）上市营销环节
服装企业：
传统服装企业：通过大量品牌广告（户外广告、电视广告等等）提升品牌力。
Zara：几乎从来不做品牌广告投放，运用商铺的地理位置进行自我宣传，选址通常都在最发达城市的最好地段，比如第五大道、香榭丽舍大街、王府井、世贸天阶等，并通过豪华、宽敞的装修打造品牌形象。
小家电企业：
传统小家电企业：通过大量品牌广告（户外广告、电视广告等等）提升品牌力。
新宝：几乎没有品牌广告。一方面，让利经销商，让经销商有足够的动力和利润推进营销活动；另一方面，通过精准营销以高性价比精确推送给目标人群。
综上，新宝股份与Zara，无论在行业变化的表现型中，还是内在组织体系的基因型中，都有着高度的相似性。因此我们认为，新宝打造爆款的能力，具有一定的长期可持续性。在新宝打造爆款的过程中，营销能力虽然功不可没，但是核心其实在于其以消费者需求为核心、为驱动力的组织体系与企业文化，而这种特质与自主消费时代的长期趋势高度契合。
04
一
新宝股份：出口稳定，
内销增长有望持续拉动利润率提升
公司做出口代工业务起家，出口业务方面维持龙头地位，为众多国际知名品牌代工。并且随着公司研发、品牌能力提升，实现产业升级，逐步从OEM转型ODM，向微笑曲线两端扩张，出口业务的毛利率水平持续提升。
随着出口业务逐步成熟、增速放缓，公司开始发力内销市场，2015年推出第一款便携式榨汁机，初尝社交营销的红利。公司逐步探索出具有独创性、适合新消费时代的营销模式与组织体系，成功打造出具备爆款复制能力的自主品牌——摩飞。如前文所述，公司已探索出以消费者需求为核心驱动力的体系模式，该模式在自主消费时代具备较强的可持续性。因此我们预计，随着公司持续孵化、复制出更多爆款产品、品牌，公司的内销收入有望维持较高增速。
同时，内销毛利率高于出口业务，内销占比的提升将带来利润率的持续提升。
图 新宝股份内销收入有望快速增长
资料来源：公司财报，华安证券研究所
图 公司毛利率有望持续提升
资料来源：公司财报，华安证券研究所
05
一
投资建议
我们认为，自主消费时代已经来临，品牌商难以再通过大批量研发生产满足需求，而必须通过精准研究消费者需求、分析不同目标人群特性、分析各细分产品在不同场景的痛点来研发设计更多新品，并在后期通过精准营销更加高效地触达目标用户。作为自主消费时代的开拓者，Zara和新宝的相似性，不仅仅在于其快速上新、以消费者为导向的研发设计，更在于其高度一致的内在系统，包括研发、供应链、营销等各方面。
Zara的母公司Inditex集团从1998至2018年收入增长了13倍，至高达261亿欧元。在西欧成熟市场，以Zara为代表的快时尚品牌在前15名中占据近半的销售额份额，在中国同样实现份额和排名的快速提升。因此我们认为，在中国近2000亿元的小家电市场中，2019年内销收入仅17亿元的新宝股份仍有着非常大的想象空间。
我们预计新宝股份2020-2022年的收入分别为101.5、118.5、136.2亿元，同比分别增长11.3%、16.7%、15.0%，净利润分别为8.3、10.3、12.9亿元，同比分别增长21.1%、23.4%、26.0%，当前股价对应2020-2022年分别34.3x、27.8x、22.0xPE，给予增持评级。
风险提示：疫情影响出口业务风险；内销品牌扩张不达预期风险。
注：文中报告节选自华安证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《华安证券_公司研究_首次覆盖_新宝股份（002705.SZ）：对标Zara，分析新宝的爆款可持续性 2020-06-02》
对外发布时间：2020年06月02日
报告发布机构：华安证券股份有限公司
（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：虞晓文
SAC 执业证书编号：S0010520050002
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投资评级说明
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行业及公司评级体系
买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。市场基准指数为沪深300指数。信息披露
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